杨凯生：监管措施不到位会造成信贷资产证券化风险

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中国工商银行前行长、现任中国银行业监督管理委员会特别顾问杨凯生表示:“资产证券化在调整经济结构、促进经济社会可持续发展方面发挥着三大作用。”

2016年4月8日，2016中国资产证券化论坛年会在北京举行。本届年会的主题是国际借鉴与稳步发展。

中国工商银行前行长、现任中国银行业监督管理委员会特别顾问杨凯生表示:“资产证券化在调整经济结构、促进经济社会可持续发展方面发挥着三大作用。”

首先，信贷资产证券化可以减少商业银行的资本占用，提高流动性，增强银行支持实体经济运行的能力。

第二，信贷资产证券化可以提高直接融资和间接融资的比例。

第三，信贷资产证券化将债务人与银行的关系转变为债务人与证券投资者的关系，有利于社会信用体系的建设。

他认为:“信贷资产证券化应该加快推进，在推进过程中必须防范和控制风险。如果我们想说在下一步大力推进信贷资产证券化的过程中最大的风险是什么，我总是认为如果发起人、受托人和贷款服务提供者的工作不到位；相关法律法规不到位；监督措施不到位；公众对资产证券化的法律原则缺乏了解和理解，可能会造成新的风险。”

以下是原话:

大家好！首先，我要祝贺中国资产证券化论坛年会。资产证券化自20世纪70年代起源于美国以来，逐渐在世界范围内流行起来。近年来，我国也经历了一个资产证券化的探索时期，经历了一个相当不均衡的发展过程。2008年，在美国次贷危机引发全球金融危机后，中国的资产证券化业务停止了几年，并于2012年重启。在过去的两年里，中国的资产证券化已经走上了一条新的发展道路。在今天的论坛上，我很高兴能和业内这么多朋友一起探讨资产证券化的发展。

一，我国资产证券化的发展现状

资产证券化业务应该说是市场化程度较高的金融业务，但近年来，我国资产证券化发展迅速，这确实与国家政策的支持密切相关。近两年来，国务院及其监管部门对资产证券化寄予厚望，并出台了一系列鼓励发展的政策。去年，银监会实施了资产证券化业务备案制度，央行实施了相关业务登记制度。国务院部署了新的5000亿元信贷资产证券化试点规模，随后几个部委联合发布文件，推动资产证券化的发展。在今年的政府工作报告中，总理还提出了积极推进资产证券化的要求。从国内资产证券化业务的整体情况来看，2014年和2015年发行的产品超过9000亿元，是前9年发行总额的6倍以上。目前的市场规模比2013年增长了15倍。

在这一过程中，除了常见的银行信贷资产证券化之外，资产证券化的基础资产种类也越来越丰富，如一些企业资产、票款、收费收益权、不动产收益等。，所有这些都有一些证券化案例。随着证券化产品的不断丰富，其交易已经扩展到银行间市场、证券交易所、全国中小企业股份转让系统、机构间私募产品报价服务系统、证券公司柜台市场等各个地方。

值得注意的是，在去产能、去杠杆化和去库存化的过程中，需要处置和解决不良资产，无论是商业银行还是实体。在这种背景下，时隔八年，不良资产证券化也重新启动，相关部门已批准商业银行不良资产证券化试点额度500亿元。

在充分肯定中国资产证券化业务取得巨大进展的同时，我们也应该承认中国的资产证券化业务与发达国家还有很大差距。从全球来看，资产证券化起源于20世纪60、70年代的美国，然后在其他发达国家(如英国、法国、加拿大等)迅速发展。)。20世纪90年代后，它逐渐出现在韩国、新加坡和香港等亚太新兴经济体。美国资产证券化的发展经验是典型的。经过近半个世纪的发展，美国的资产证券化业务对美国金融市场产生了巨大的影响。据估计，从2000年到2013年，美国资产证券化市场的平均年发行规模为2.96万亿美元。截至2014年底，美国资产证券化市场的股票规模超过10万亿美元，占债券总存量的25%以上。在过去的10年里，美国资产证券化股票与国内生产总值的比率已经超过了50%。根据中国的情况，截至2015年底，中国资产支持证券的股票规模为7178.89亿元，占国内债券市场的比例很小。全年5580.6亿元信贷资产证券化产品的发行规模仅占银行贷款余额的0.54%，仅占债券市场总量的1.17%。因此，应该承认，与发达国家相比，我国资产证券化的发展还存在明显差距。我们需要正视金融创新能力和市场发展水平的不足，但同时，我们也应该看到这是资产证券化业务在中国的巨大发展和潜力。

二、资产证券化对调整经济结构、促进经济社会可持续发展具有重要意义

今天，我不打算多谈各种社会资产的作用，包括企业资产证券化，而是主要谈银行信贷资产证券化的意义。

(1)信贷资产证券化可以减少商业银行的资本占用，提高流动性，增强银行支持实体经济运行的能力。

资产证券化有利于商业银行从资产负债表中转移部分资产，释放资本占用，提高资本充足率水平，有利于银行增强对经济社会发展的可持续支持。与此同时，资产证券化提供了一种手段，将流动性相对较低的贷款资产转化为流动性较高的金融产品，在资本市场上进行交易。它可以为整个金融体系增加新的流动性机制，提高市场的流动性水平。因此，对于商业银行来说，资产证券化是一条有助于实现总资产持续增长而不无限扩张的路径。说到这里，我还想谈一个观点，那就是银行信贷资产证券化绝对不只是指不良贷款证券化。应该说，不良贷款可以证券化，但它只是银行信贷资产证券化的一个方面，而不是全部内容。从银行的角度来看，信贷资产证券化的主要目的是增强资产流动性，释放资本占用，而不是降低不良资产比率，也不是将风险转移给投资者。

(二)信贷资产证券化有助于提高直接融资和间接融资的比重

尽管中国的直接融资市场近年来发展迅速，但中国的经济和社会发展仍然严重依赖银行信贷。截至2015年底，间接融资比例仍达到80%左右，银行资产占全部金融资产的90%以上。自2009年以来，中国银行业每年新增贷款都超过了上世纪90年代的贷款总额。近年来，中国每年新增贷款相当于21世纪前五年新增贷款的总和。直接融资和间接融资的失衡，使得我国金融风险高度集中在银行系统，这不利于解决实体经济中的融资难问题，也客观上形成了公众投资渠道狭窄、投资工具少的现象，不利于资本市场的健康稳定发展。

资产证券化将间接融资贷款转化为直接融资证券，扩大了资本市场的容量，丰富了资本市场的投资品种，对中国资本市场的发展产生了深远的影响。从资本需求方的角度来看，有可能把未来资产的预期收益集中起来。从理论上讲，构建一个信用质量更高、成本更低的证券是可能的。从投资者的角度来看，资产支持证券不是由发行人的信用支持的单一证券，而是通过划分和规范可预测现金流而创造的特定证券品种，具有特定的到期日、还款结构和收益率，能够满足不同投资者对期限、风险和收益的不同偏好。如果资产证券化能够健康发展，将在很大程度上改变中国传统的融资观念和方式。这对深化中国金融改革具有根本性的意义。

(3)信贷资产证券化将债务人与银行的关系转变为债务人与证券投资者的关系，有利于社会信用体系的建设。

在资产证券化过程中，银行单独承担的贷款行为被分解为众多投资者参与的市场活动，债务人与银行之间的一对一关系被转化为债务人与证券持有人之间的一对多关系。由于spv载体和风险隔离机制的使用，证券化资产与银行之间不存在回报风险关系，许多投资者应该更加直接关注相关投资目标，并对其进行更有效的监管。这无疑将有助于社会信用体系的建设。

三、当前推进资产证券化仍需解决的问题

(a)法律制度需要进一步完善

经过十几年的资产证券化试点，我国仍然缺乏专业水平较高的法律来规范资产证券化业务，而spv作为资产证券化业务运作中的特殊目的载体，其法律地位界定不够明确，难以真正发挥“破产隔离”的作用。资产负债表的会计确认仍然缺乏统一、清晰的标准。此外，信贷资产证券化过程中还存在双重征税问题，国际资产证券化中的一些税收原则需要进一步体现。

(二)信贷资产证券化的供给方和需求方动力不足

从银行角度看，当前经济下行压力较大，资产质量下降，有效信贷需求不足。因此，商业银行更倾向于持有一些高质量的贷款至到期，因为证券化过程不仅需要将部分收益转移给投资者，还需要将高质量的贷款转移给投资者，这样可能找不到合适的新贷款。因此，目前，商业银行没有强烈的资产证券化动机。至于不良贷款证券化，刚性赎回的情况还没有完全消除，因此监管部门和商业银行也有一些担忧。

从需求方面来看，证券化产品的投资者主要是机构投资者，个人投资者不能直接投资于此类证券化产品。此外，由于沪深两市和银行间债券市场的制度性原因，银行资产支持证券作为资产支持证券的绝对主力，在相当程度上主要在银行间市场交易，不利于允许更多的非金融企业参与相关投资。目前，约80%的信贷资产支持证券由银行持有。这种现象是不合理的，没有真正发挥间接融资对直接融资的作用，也不符合信贷资产证券化的初衷。

(三)证券化产品的流动性普遍不强

资产证券化产品一级市场的投资者通常采取持有到期的策略，而二级市场的交易量很小。如果二级市场没有流动性，投资者必然会要求更高的流动性溢价，这将对一级市场的定价产生一定的影响。与期限和评级相同的中期票据和短期融资券等非金融企业债券相比，信用资产支持证券具有更高的溢价水平。由于缺乏流动性，投资者宁愿购买低评级的中券，也不愿接受高评级的资产支持证券。由于发行利率的高定价，这反过来影响了银行将资产证券化的动机。

4.推进资产证券化业务的几点思考和建议

(一)更合理地确定资产证券化保留部分的风险权重

风险保留在防范保荐人道德风险、提高投资者投资意愿方面发挥着重要作用。2013年12月，中央银行和中国银行业监督管理委员会发布了《关于规范信贷资产证券化发起机构风险保留率的文件》，要求发起机构至少保留基础资产信贷风险的5%。具体到每个文件中证券的保留方式，可以选择横向保留(子文件的保留不小于总大小的5%)、纵向保留(每个文件的保留比例不小于每个文件大小的5%)和L形保留(优先级文件的保留比例相同，子文件的保留比例可以不同)。这一规定赋予了发起者更大的风险自留方式的灵活性，加强了资产证券化在缓解资本压力方面的作用。但是，考虑到目前国内证券化业务结构简单、监管约束相对较强、不同基础资产和交易结构的证券化项目风险分布差异较大的现状，风险保留监管似乎更加灵活。举例来说，我们可否参考美国和欧盟的风险保留豁免做法，让保荐人采用更灵活的证券保留计划，以减少某些合资格基本资产的风险保留？当然，我不同意完全免除风险保留。但是，根据不同基础资产的风险特征和风险权重的不同，可以考虑采用不同的留存率。即使是不良资产证券化，考虑到它是基于目标不良资产预期收益的可收回现金流量的现值，实际上也具有风险保留的含义，而且似乎可以更合理地调整保留率。总体而言，目前对次级信贷资产证券化1250%风险权重的要求偏高。能否考虑参照各种贷款违约率，适当降低次级信贷资产证券化的风险权重，以提高证券化参与机构的积极性和合理释放资本占用的效率？

(二)抓紧研究制定适用于资产证券化的税收政策

资产证券化中特殊目的载体有其特殊的设置。spv不是一个真正的商业实体，它的收入被转移给最终持有者。因此，需要研究将其作为独立纳税人的合理性。由于设立特殊目的公司而不重复征税，可以有效降低所有参与者的投资和融资成本，这也是一些成熟市场的普遍做法。建议借鉴成熟市场的经验，制定特殊目的公司税收政策，明确交易行为和收入性质，使相关税收政策更加科学合理。

(三)有效防范资产证券化风险

信贷资产证券化应加快推进，在此过程中必须防范和控制风险。如果我们想说在下一步大力推进信贷资产证券化的过程中最大的风险是什么，我总是认为如果发起人、受托人和贷款服务提供者的工作不到位；相关法律法规不到位；监督措施不到位；如果公众不正确认识和理解资产证券化的法律原则，可能会引发新的风险。这需要每个人都高度重视。同时，我们应该认识到，信贷资产证券化作为一种直接融资形式，一旦形成刚性赎回局面，将会带来根本性风险。因此，信贷资产证券化业务要想健康发展，就必须使每个证券化项目能够做到信息披露的充分和准确；投资决策是独立和自愿的；风险和权利是匹配和对称的。为了在法律上明确实现破产隔离，包括投资者在内的各方都应清楚地认识到，一旦基本信贷资产的现金流量不足以偿还，投资者就无权向发起人追偿。

总之，中国资产证券化市场近年来发展迅速，潜力巨大。目前，市场上的这些问题需要各方朋友共同努力去探索和完善。总的来说，我对资产证券化在中国的未来发展充满信心。

谢谢大家！