精益求精筑牢基础 助力银行间债市双向开放

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"即使在香港，我也很少见到如此热情的信息产品交流会议."经过一整天的会见，香港投资基金协会会长王黄·西明表达了上述感受。

中国证券结算公司中国证券评估中心信息产品用户一年两次的交流会近日在深圳举行。中国债券估值中心的朋友们，以及中国人民银行、香港投资基金协会、外汇交易中心、中国证监局等49家机构的代表，以及银行、基金、证券、保险公司、彭博、路透社、万德等机构的代表，围绕中国债券收益率曲线及相关信息产品进行了七、八场大型圆桌会议的热烈讨论。会议于下午5: 30结束，被推迟到晚上7: 00左右，最后宣布。

中国债券估值的海外“大”需求

与亚洲主要经济体及其政府部门相比，对第三方估值市场的需求更强。在欧洲、美国和日本，信息提供商通常自己提供第三方估价服务。政府不要求是否采用第三方估价以及第三方估价的来源，缺乏对第三方估价的指导和支持。

在此背景下，随着人民币国际化的深入和中国债券市场的双向开放，海外投资者对中国债券估值的总体框架和更为详细的内容有着强烈的认知需求。

「现在很多海外投资者希望进入银行同业市场，并对中央结算公司在估值时采用的隐含评级非常感兴趣。建议中央结算公司在这方面多做一些推广工作。”王黄·西明在会上说。

中国人民银行上海总部代理业务部的李四也表达了类似的观点。她表示，海外机构对信息产品的增值服务越来越感兴趣，如每日市值计价、投资收益分析、个性化报表等。建议CCSD加大这些产品的宣传和引进力度，同时建议增加对海外机构的普及培训。

事实上，在中央结算公司最近主办的首届亚洲债券估值国际研讨会上，来自韩国、马来西亚、印尼、泰国和其他亚洲国家的主要债券市场估值机构的代表普遍认为，债券市场基础设施机构在亚洲提供第三方估值已成为一种趋势。

值得注意的是，欧美国家也显示出向亚洲国家靠拢的迹象，即托管和结算机构已经开始参与债券的第三方估值，如美国的欧清银行和戴德梁行。拥有11个交易所和7个结算所子公司的洲际交易所集团最近以52亿美元收购了美国互动数据公司，该公司是全球市场上最具影响力的第三方估值机构之一。

债券估值逻辑的“新”碰撞

卓越是市场各方对中国债券估值的要求，也是中国债券估值中心不懈的追求。不同的立场导致不同的观点。面对不同头寸产品客户对各类债券估值逻辑的各种质疑，中国债券估值中心的合作伙伴给予了详细的回应，并积极听取和吸收了合理的建议。

中国证券的代表询问了不同省份的普通债券、特别债券和地方政府债券的收益率之间的差异，但中国债券的估值没有反映这些差异。此外，自2015年10月以来，地方政府债券的流动性有所改善，但地方政府债券与国债之间的息差并未收敛。顺德农村商业银行代表建议，aaa级的省份可以进一步细分。

对此，中国债券评估人员回应称，虽然同省普通债券和特种债券的还款来源不同，但都代表了当地政府的信用，本质上没有区别。“根据综合分析，我们将地方政府债券分为aaa级和aaa级。目前，aaa级地方政府债券的价格差异不明显，不支持分割。此外，地方政府债券和国债之间的息差最近根据市场价格趋于一致，后续情况将继续观察。”中国债券估值工作人员表示。

顺德农村商业银行、中国银行和鹿城农村商业银行的代表对同业存单的估值逻辑表示关注。他们表示，一级市场买入的同业存单大部分是浮动损失，信用评级较低的同业存单折扣更大，因此建议估值更多参考一级市场价格。对此，中国债券估值工作人员表示:“对于银行间存单，我们主要看商业银行的资质，但大多数商业银行的外部评级与我们的隐性评级相比都是人为的高。与此同时，我们观察到，同业存单一级市场的市场化程度不高，低信用评级存单一级市场的低利率更为普遍。”

自2014年第一张长盛不衰的彩票发行以来，市场规模不断扩大。就估值逻辑而言，赣州银行的代表认为，中国债券估值在可持续中盘的估值收益率目前偏低，与影响交易的上海清算所的估值有很大不同。然而，中国债券估值中心认为，永久债券的估值逻辑是基于发行人公开发行债券的隐性评级认可水平，结合永久债券的特点和流动性差等因素。目前，由于永久债券的二级市场相对不活跃，息差会根据一级市场的价格定期调整。

中国银行代表对国债的估值逻辑提出了自己的观点。这位代表认为，活跃债券的收益率应该是同期限债券中最低的。随着流动性越来越差，流动性息差应该计入债券，但中国债券的估值并不反映流动性。此外，中国债券的估值没有反映国债的息票效应和免税效应。

对此，中国债券的估值人员表示，对于利率债券，估值主要是指市场点，没有市场点的呆滞债券不会主动调整。此外，对于市场价格的债券，估值已经反映了息票和免税效应；对于没有价格的债券，未来将进行进一步的研究。

促进估价发展的“好”建议

除了对中国债务产品的具体讨论，市场参与者也从自己的角度提出了很多建议。

据jp资产管理公司的代表称，今年以来，不同行业类别的债券收益率差异很大。建议中国债券评估中心根据不同的行业类别细分短期融资券和中期券的收益率曲线，以方便用户掌握某一行业的整体收益率水平。该代表还说，公司债券的收益率水平不同于短期债券和中期债券。目前，中国债券估值中心没有提供公司债券的收益率曲线，不方便客户进行比较。投资者只能将中国债券估值的中短期票据收益率曲线与其他机构提供的公司债券收益率曲线进行比较，因此建议建立此类曲线。

同时，一些代表建议进一步扩大中国债券估值的覆盖面。CSI代表表示，可转换债券和可交换债券目前在市场上交易活跃，但中国债券的估值尚未提供估值。对此，中国债券估值工作人员表示，上述可分离债券已经提供了估值，私募可转换债券也将提供估值；对于交易持续可靠的可转换债券，目前不打算进行估值。

一些代表建议促进中国债券和外汇交易中心之间的数据共享。赣州银行代表表示，中国债券的后端数据没有与外汇交易中心的前端交易系统共享，导致交易过程中无法看到国库券的余额数据。中国银行、顺德农村商业银行和财通证券的代表也建议在外汇交易中心前台显示中央结算公司持有的债券持有数据，以防止交易过程中出现抛售空或打压空的情况。然而，事实上，由于银行间市场采用的是t+1的交易机制，显示债券股票的余额来阻止出售空或向空.施压是不合理的因此，中国债券评估中心建议客户使用CCSD的金莲系统。

此外，华商基金代表报告称，目前通过综合业务平台查询支付单时，只能根据产品逐一进行核对，是否可以一次为一个机构用户核对所有产品的支付情况。此外，新推出的产品希望开户后能更快地在综合业务平台上找到债券信息和托管信息。托管部表示，上述问题可以通过大额凭证的方式解决，并建议客户如果有更多的委托产品，可以与不同的银行签订大额凭证协议。