美联储不希望股市大跌 原来藏着一个秘密

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随着欧洲央行努力将通胀率推回到目标水平，其他政策选择的话题可能会一直挥之不去。最近人们越来越频繁地提到所谓的直升机撒钱。

欧洲中央银行(ECB)并没有闲着，它正在欧洲制造一个大的债券泡沫:它承诺成为最后的买家，鼓励欧洲公司发行债券并回购自己的股票。这导致了历史上最大的垃圾债券发行。毫无疑问，未来世界将再次面临债务危机。

目前的情况有多糟糕？让我们来看看法国兴业银行的分析师安德鲁·拉索恩。安德鲁·拉普索恩是世界上第一个揭示21世纪市场发行的所有债务都用于股票回购的分析师。安德鲁·拉普索恩在他的研究报告中质疑美联储的政策是否会让美国公司破产。

他的答案是，除非事情有所改变，否则答案是肯定的。

以下是安德鲁·拉索恩的观点:

媒体充斥着耸人听闻的标题来吸引读者的注意力，但这些文章根本没有抓住当前问题的核心。激进的货币政策，如量化宽松、零利率或负利率政策，鼓励(或迫使)借款人借更多的债务来刺激经济活动，这是为了用未来的经济增长潜力来填补当前市场的需求不足。美联储的政策带来了非常严重和不可预测的后果，尤其是对中型股和小盘股而言。

激进的央行政策人为地创造了对企业债务的需求。我们认为企业被迫发行债券，这是不必要的。大部分持续发行的债务被投入股市，在没有实际需求的情况下，通过并购或股份回购来刺激股价。美联储政策对美国非金融公司资产负债表的负面影响非常明显。我们不是唯一担心这个的人。美国财政部下属负责评估金融稳定的金融研究办公室也指出，发行企业债券是对企业金融稳定的主要威胁。

根据我们的评估，美国非金融行业的信用风险正在上升。从金融研究室的金融稳定监测中，我们可以清楚地发现问题。信用风险上升的证据无处不在。非金融行业信贷增速多年保持高速，非金融行业债务占gdp的比重创历史新高。公司的杠杆率不断上升。低于投资级别的债务合同缺乏对债权人的保护。这些因素，加上当前信贷周期的结束，导致债务违约率上升。

现实是，美国公司的日常开支非常大(超过运营现金流的35%，这是20多年来最大的赤字)。公司必须通过发行债券来弥补这些赤字。美国公司未来的借款规模可能超过其自身市场价值的2.5%(超过4000亿美元/年)。具有讽刺意味的是，这笔钱将被用来回购我们公司的股份。

图:1996年3月至2016年3月，绘制了美国非金融行业的经营现金流(绿色)、总支出(红色)和不包括股票回购的总支出(蓝色)。

现金流赤字需要填补，所以企业需要不断发行债券。目前的支出水平表明，美国非金融业未来需要发行4000亿美元的债务，其中大部分将通过股票回购再次投入股市。有些人认为这是股东回购，而另一些人则认为这只是对股东所持股份进行再融资，以刺激股价的短期价格。我们认为这是一种短期的非理性行为。

不管你用什么公司或者什么公式来计算，非金融公司的杠杆率都在不断上升，上升到前所未有的高度。考虑到我们正处于信贷周期的末期，最大的担忧是小盘股的债务水平。从利息偿还倍数来看，加权利息偿还率接近2009年的最高水平，企业税前利润大幅下降，与1998/2003年的水平相差不远。与此同时，公司债券的收益率异常上升。

图:1996年3月至2016年3月美国非金融业现金流赤字占总现金流的比例图。

资产负债表危机的触发因素很少是利率的可承受性，因此美联储是否将利率上调25个基点并不重要。信贷市场的风险在于债权人收回债务的可能性。资产价格(如股市)和资产价格风险(如股市波动)是更大的问题。因此，引发资产负债表危机的因素是股市的下跌。这是美联储试图避免的。现在我们知道原因了。

图:1999年12月至2015年12月美国非金融行业税前利润(红色)和净债务(蓝色)趋势的对比图表。

另一个原因是人们可以通过当天股市的收盘来判断美联储的每日信用。当股市大幅下跌时，市场将开始讨论美联储不再可信，并开始怀疑耶伦和其他央行官员监管市场的能力。当市场收高时，这种怀疑将会消退。这表明市场不仅不再是一种贴现机制，也是早期经济形势的一种表现。一些最聪明的人感到不知所措。