沈建光建议采取超级央行模式 统一金融监管体系

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中央经济工作会议提出要深化国有企业、财税、金融、社会保障和医疗改革。笔者认为，如何把握今年改革的步伐，平衡改革与其他政策目标之间的矛盾，是一个颇具挑战性的问题

2016年经济的亮点和难点

□沈建光/文

考虑到2016年宽松的财政货币政策、国家审计署审计后陆续开工的延期项目、十三五规划第一年陆续开工的项目，笔者认为今年经济稳定有了基础。当然，这一美好愿景能否实现，还需要面对国际经济金融体系的困境，稳定增长与结构调整之间的艰难平衡，新一轮供给改革能否有效实现，以及如何把握改革的步伐。

2015年中央经济工作会议深入分析了当前我国经济工作中存在的产能过剩、杠杆率高、房地产存量严重积压、企业融资成本高、金融风险加大等主要矛盾，提出了八降四升的建议。稳定(减轻税收负担，减少“五险一金”，降低生产成本，降低流通成本，降低生产能力，减少库存，降低杠杆，增加城市人口，增加财政赤字，兼并，

有待发现的新经济亮点

著名的拉弗曲线表明，适度降低税率不仅会刺激经济增长，甚至可能增加政府收入。从这个角度看，以减税为基础的积极财政政策取代了以投资刺激为基础的积极财政政策，是一种有助于稳定增长和调整结构的好策略

从经济基本面来看，近年来，中国经济受到投资回报率下降、人口红利减少、劳动工资和老龄化以及环境保护等因素的影响。潜在的经济增长率已经下降。2015年第三季度，中国国内生产总值下降到6.9%，低于政府的目标。加上发电、企业利润和货运量等更为悲观的数据，许多人提出质疑，甚至认为中国目前的经济增长率可能低于官方数据。

面对经济下滑的趋势，中央经济工作会议提出了分阶段降低税费、提高财政赤字率的政策，这是中国经济老龄化的良药。事实上，尽管中共十八届三中全会规定中国经济“市场在资源配置中起着决定性作用”，但政府对整个经济运行的干预总是过大。近年来，依靠政府投资实现“稳定增长”加剧了对政府有形之手的依赖。2015年，部分由于财政收入增长率下降，完成“营改增”改革和实现减税的计划被推迟。

笔者认为，中央经济工作会议提出的“分阶段提高财政赤字率，主要是弥补减税造成的财政赤字”是稳定增长的又一选择:减轻企业负担，充分调动企业和居民部门的活力，实现经济增长目标。著名的拉弗曲线表明，适度降低税率不仅会刺激经济增长，甚至可能增加政府收入。这样，以减税为基础的积极财政政策取代以投资刺激为基础的积极财政政策，是一个既有利于稳定增长又有利于结构调整的好策略。

在刚刚结束的全国金融工作会议上，财政部部长楼继伟明确表示，2016年及今后一段时间，将全面推进“营改增”改革，进一步落实减税、减费政策，坚决制止各种乱收费和“超税”，为企业和市场主体留有更多资金。此外，中国目前的社会保障缴费占工资总额的40%以上，处于世界较高水平，部分原因是弥补了社会保障制度建立前的历史债务。笔者认为，如果将部分国有资产转移到社会保障基金中以弥补债务，还可以减轻企业负担，促进职工工资增长，实现财富为人民所拥有。

自2014年中国房地产市场遭遇冷遇以来，房地产市场投资持续下滑。虽然决策层通过降低首付和税收、调整公积金政策和取消限购等措施支持了房地产市场，但房地产销售正在回升，但三、四线城市的高库存仍拖累了经济增长。同时，房地产是中国经济的重要支柱之一，房地产市场不景气对国民经济的综合影响不可低估。

例如，在消费方面，购房需求不仅会直接影响到与房地产相关的建筑装饰材料、家具、家电的消费，还会通过财富效应影响到居民的消费。从投资角度看，房地产投资约占我国城市固定资产投资的20%，且有许多上下游相关产业，如发展机械设备制造、金属制品制造、建材、化工等行业。

更重要的是，房地产对地方政府影响很大，尤其是在三、四线城市。目前，东北三、四线城市和老工业城市普遍面临房地产市场高库存的困境。土地出让收入的大幅下降使得地方政府资金短缺，甚至还经常出现借钱支付工资的现象。此外，房地产市场是影响金融体系的关键因素之一。它不仅直接影响金融部门发放与房地产业相关的信贷，而且还影响金融稳定，因为作为抵押品的房地产和土地的价值随着房价而波动。

从上述观点来看，三、四线城市能否实现可持续发展，关系到2016年经济能否稳定。然而，决策层建议鼓励农民在他们工作的城市购买住房并给予适当的支持，这符合去库存化和以人为本的城市化的双重要求。根据中央经济工作会议的要求，国家发展和改革委员会制定并实施了1亿城市非城镇登记人口的解决方案。

当然，目前中国农民工总数已经达到2.6亿，中国有6000多万留守儿童，城乡有3500多万流动儿童。为了鼓励农民买房和定居，必须考虑到向这些人提供与城市公民同等的社会保障和公共服务并不容易实现。资金缺口需要通过更集中的地方转移支付来弥补。

此外，关注供给方改革是当前政府经济治理理念的亮点。经济增长本质上取决于资源条件和制度条件，即充分发挥劳动、资本、土地等要素的力量，鼓励创新，提高全要素生产率。

党的十八届五中全会发表的“十三五”规划纲要明确把创新作为发展的第一推动力，把创新放在国家整体发展的核心位置。在此框架下，经济工作会议主张“大众创业和创新”有利于释放新的需求；强调制造业的升级也是由于供需不匹配，高端需求充足而无法满足，低端制造业普遍存在产能过剩的考虑；此外，放开两个孩子，增加教育投资，实施人才优先发展战略，也从人力资本的角度释放了他们在成长中的作用；在更深层次上，从制度供给角度看，加快行政管理体制改革、国有企业改革和财税改革为经济增长提供了新的支撑。

作者注意到一些改革正在加速。例如，中石油最近宣布整合其管道资产，为其管道网络业务的拆分和独立做准备。这符合国有垄断行业改革的基本思路，即油气管网等自然垄断部门设立独立公司，政府直接监管定价，逐步开放采矿、炼油等竞争性部门。

此外，中央经济工作会议要求尽快建立融资功能齐全、市场监管有效、投资者合法权益得到充分保护的股票市场。不久前，全国人大常委会授权国务院推进股票发行登记制度改革。这表明，自中国证券市场建立以来，由政府通过行政审批确定IPO目标和节奏的运作模式，将逐渐让位于市场决定资源配置的新模式。中国的股权融资渠道并不顺畅，许多顽疾，如二级市场只注重主题投机而不重视价值投资，有望得到治愈。

毫无疑问，2015年的金融风险有所增加，这体现在:首先，资本市场经历了大动荡。年中的股市崩盘导致40万亿元的财富蒸发，政府的公信力受到缺乏救助的影响；第二，“8.11”汇率改革后，全球外汇市场动荡加剧，短期内人民币对美元大幅贬值。为了防止大规模的资金撤出，中央银行进行了干预，付出了沉重的代价，外汇储备在一年内从3.8万亿美元下降。3.4万亿美元；第三，信用违约事件层出不穷。例如，由于商品价格下跌，经济形势不容乐观，云南昆明泛亚存在赎回危机，涉及金额400亿元；第四，互联网金融蓬勃发展背后的监管缺失问题逐渐显现。P2p行业杂草丛生，最近的电子租赁事件表明，互联网金融是下一个金融风险集中的领域。

为了防范金融风险，决策者有必要从顶层设计的角度对现有的金融框架进行调整。在这方面，目前市场已经对此进行了讨论，但尚未达成广泛共识。在我看来，我们可以效仿金融危机以来国际中央银行改革的最新经验，或者采用超级中央银行模式来统一金融监管体系。

要解决的四大经济困难

去产能和去杠杆化将不可避免地对经济产生影响，而去库存化、降低成本和短板补充是避免过度影响和支持增长而不停滞的措施。然而，根据以往的经验，理想的情况在实施过程中将面临许多困难和困境

当然，机遇和挑战并存。中央经济工作会议的许多措施能否有效落实，仍需面对以下挑战:

首先，全球经济的疲软和美联储货币政策的不确定性增加了防范金融风险的难度。

在我看来，海外经济的不确定性在2016年有所增加，这体现在:第一，美联储危机后首次加息，但考虑到美国制造业表现不佳，非能源贸易逆差高于危机前。经济复苏前景的不确定性影响了美联储货币政策的收紧步伐，并增加了变量；二是全球大宗商品价格下跌带来的通缩压力。作为全球经济的晴雨表，bdi指数跌至1985年1月成立以来的最低水平478，这不仅表明全球经济困难，也表明欧洲和日本的反通缩形势依然相当严峻；第三，新兴市场国家正面临许多危机，它们的货币大幅贬值。巴西和俄罗斯是受灾最严重的地区，陷入了经济衰退。

从这个意义上说，2016年全球经济的整体困境并不比金融危机期间更乐观，金融市场动荡也不容易。这不仅意味着2016年中国出口形势将比2015年更加严峻，也意味着中国经济仍将面临外汇市场动荡和资本账户外流的双重压力。此外，考虑到国内银行不良贷款率不断上升，在资本账户开放不断推进的情况下，如何降低产能和去杠杆化，如何防范资本外流和海外动荡对中国金融安全的影响，是2016年政策制定者面临的最大考验。

第二，如何协调许多任务执行中可能存在的矛盾？

2016年经济工作的五项主要任务，即去产能、去库存、去杠杆化、降低成本和短期化，是平衡稳定增长和结构调整的理想愿景。其中，去产能和去杠杆化将不可避免地对经济产生影响，而去库存化、降低成本和短板补充是避免过度影响和支持增长而不停滞的措施。然而，根据以往的经验，理想的情况必然会在实施过程中面临许多困难和困境。

以产能过剩为例，“去产能”在五大任务中名列第一。但毫无疑问，去产能和去杠杆化多年来一直困扰着中国经济。在经济低迷的阶段，实际实施肯定会打击增长，决策者准备好承受这种痛苦了吗？根据中央经济工作会议的通知，考虑到失业安置问题，主张多兼并少破产是一个平衡的思路，但也面临着推进理想状态的不确定性。想象一下，在市场条件下，如果僵尸企业的财务状况已经到了破产的地步，但它需要兼并重组，如何运作？谁会站出来？如果任务再次落在国有企业的肩上，是否违背了国有企业改革的初衷？

第三，制度创新能得到实质性的推动吗？

在我看来，供给侧改革的关键在于制度创新，这与三中全会的核心理念是一致的，即市场在资源配置中起着决定性的作用。做出这一判断的原因在于追溯了困扰中国当前经济领域的诸多困难和矛盾。综上所述，不外乎以下三个方面没有理顺:

首先，中央和地方利益之间存在博弈。正如上文多次提到的，房地产去库存化需要地方政府的资金，但现在财税改革在理顺财权和行政权方面进展缓慢，那么在地方财政短缺的情况下如何增加支出呢？考虑到官员考核和激励机制的变化，目前地方政府无所作为的情况并不少见。

第二，不同利益部门之间存在博弈。例如，目前“一线三会”的目标分化不利于防范金融风险和金融监管改革；在实施税制改革时，财政部和国家税务总局经常不能达成一致意见；在项目审批方面，NDRC与财政部之间还存在财权、事权、审批权不统一的现象。因此，有必要打破部门利益，从顶层设计的角度进行安排，以避免导致改革空转向的内部损失。

第三，政府和市场参与者之间的博弈。例如，政府早先寄予厚望的公私伙伴关系进展缓慢，这与私人资本担心政府既是裁判又是运动员的传统做法密切相关；在很大程度上，弥补软、硬基础设施的不足取决于行政体制改革能否创造出合适的土壤。同时，只有创造一个公平的竞争环境，一个标准化的法治氛围，并制定适当的标准，市场参与者才能有足够的动力来实施创新。

毫无疑问，从上述角度来看，体制改革要取得突破并不容易，需要更大的改革决心。

第四，如何把握改革的步伐？

中央经济工作会议提出要深化国有企业、财税、金融、社会保障和医疗改革。我认为平衡改革和其他政策目标之间的冲突是相当具有挑战性的。

关于国有企业改革，会议提出要推进国有资本公司的运营，并打算效仿新加坡的淡马锡模式，增强国有企业的竞争力。新加坡模式国有资本运营公司的成功在于注重金融投资，政府不直接干预企业运营和人事制度；国有资本可以根据财务回报进行进退。在中国，引入市场力量来提高效率并不难，但也要考虑到党管国有企业干部的原则，实现把国有企业做大、做强、做优的政治要求，加强对国有企业的控制。

2016年财税改革的重点之一是完善地方税制。营改增后，作为主要地方税的营业税逐渐退出历史舞台，为地方政府寻找稳定的新税基迫在眉睫。房地产税是许多国家地方税的主要税种，也符合地方政府激励相容的原则，应该是完善地方税的主要税种。然而，目前我国大部分城市的房地产存量偏高，房地产价格可能影响金融稳定，因此短期内很难对房产税改革的前景做出定论。

金融改革全会要求建立一个融资功能齐全的证券市场。开辟股权融资渠道无疑将有助于中国金融去杠杆化，促进“大众创业和创新”。首次公开发行登记制度的改革即将进行。然而，中国的大部分投资者都是个人投资者，对差异和新的差异进行投机是一种长期的做法。大量股票的估值水平明显高于成熟市场的同类股票。登记制度改革后，新股的大幅扩张将严重打击投资者信心，但不利于直接融资水平的提高。不过，如果我们继续维持政府对首次公开招股节奏的控制，将会违反注册制度的原意。要把握改革的步伐，必须寻求各种因素的平衡。

本文作者是瑞穗证券亚洲区董事总经理兼首席经济学家