这一波”周期复辟”关键点在哪里？

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最近，由于钢铁、有色金属和畜禽等周期性产品价格的快速上涨，a股在房地产、建材和有色金属等周期性股票的推动下强劲反弹。

一些市场参与者认为，周期性股票上涨的逻辑只是由两个协会的供应方改革所催化的一个专题投资机会。然而，中泰证券的罗团队认为，从自上而下的更高角度来看，本轮周期性股票上涨的大逻辑源于供需平衡下全球流动性紧缩预期的上升。从这个角度来看，任何一种供求关系紧张或供求关系略有改善的商品，即使供大于求，也有望成为货币的一种宣泄。3月初，欧洲cpi数据、日本的德拉吉和黑田东彦(Draghi和Kuroda)的最新讲话以及RRR央行的降息，增加了这种逻辑的可能性。

基于上述逻辑，中泰证券认为，从反弹的时间和高度来看，当前点只是周期性股票反弹的开始，它仍然可以积极参与布局。

通过中泰宏观战略罗、曾炎、:

周期性产品系统性涨价背后驱动力的再思考

在两会的市场条件下，周期性产品的涨价只是供给方改革的主题投资机会吗？

3月2日，得益于近期钢材、有色金属、畜禽等周期性产品价格的快速上涨，a股在周期性股票的带动下强劲反弹，房地产、建材、有色金属等周期性行业涨幅均超过5%，带动上证综指大幅上涨4.26%。一些市场参与者认为，周期性股票上涨的逻辑只被视为一个主题投资机会，受到两会供应方改革的推动。根据这一逻辑，在两会开幕前的集会上送货是最佳选择。尽管我们在上一份报告中反复强调，2016年是供应方改革的第一年，最好的破冰窗口是在3月份的两会前后，但强调供应方改革和重新划定需求方财政赤字的红线，以及大力刺激重型基础设施，将是周期性产品的有力出口。然而，如果只限于两个时段，这种模式就太小了，低估了当前周期产品价格上涨背后的深层驱动因素。

周期性产品系统性涨价的实质是:在供需平衡下，整体流动性出路被推高

与专注于特定产品自下而上的供需格局和库存周期研究的行业研究人员相比，我们认为应该从更高的层面思考当前一系列价格上涨背后的原因，以推动各种价格上涨，从上游周期产品到中近期热销的一线房地产市场，再到小型医药小品种(如血液制品和维生素)。对于任何一种资产来说，价格上涨部分受到供求关系的影响，部分是由于货币现象。当供求关系良好时，金融属性会放大供求失衡的程度，导致价格急剧上涨。当供求关系恶化时，金融属性可以被抵消。

在全球范围内，2008年金融危机后，美国、日本和欧洲的持续量化宽松是推高全球资产价格的驱动力。从国内来看，自2013年以来，中国m2和信贷增速一直保持在12-13%，但固定资产投资增速从20%以上的中心位置降至10%，这是流动性充裕的来源。然而，过去两年相对宽松的货币环境并未推动实体经济产业链的通胀，关键因素在于，在过去两年投资增速大幅下滑的过程中，金融属性是充分的，但供求关系并不支持通胀。随着近两年房地产和制造业投资增速的快速下滑暂时告一段落，再加上1月份社会金融和信贷的意外投放，固定资产投资增速可能会在一段时间内稳定在当前位置，实体经济产业链的供求关系趋于平衡，产业链的商品金融属性将逐渐显现。从这个角度来看，任何供求关系紧密或供求关系略有改善的商品，即使供大于求，也有望成为货币的出口。正是出于这个原因，我们特别关注全球流动性的未来边际变化。

为什么我们的逻辑是:3月份全球流动性重建的逻辑在增加？

回顾月度报告的观点:我们在3月份的月度报告《决定3月份的结果，安排周期性产品的提价》中已经明确指出:如果美、日、欧三国在3月中旬召开的利率会议上公布了明显的宽松政策，超出预期。信号，人民币兑美元汇率在g20会议下保持稳定，那么全球通缩预期有望重建；与此同时，随着信贷、房地产和基础设施的持续刺激，经济趋平甚至季度稳定的可能性增加。在此基础上，周期性蓝筹股将迎来进一步反弹的窗口。然而，如果存在风险，市场风险偏好很可能会急剧下降。三月初的最新信息让我们认为我们逻辑的可能性越来越大。

欧洲视角:我们在月度报告中强调，日本和欧洲是全球流动性宽松的主要力量。在3月份的利率会议上，欧洲进一步超出预期的可能性很大。3月初，从数据来看，欧元区2月份的cpi为-0.2%，预计为0.0%，这意味着欧元区出现通缩的可能性正在增加；从政策角度看，3月2日，欧洲央行对刺激措施的评估必须被视为对下行风险增加的回应，强调工作是确保所有技术条件到位，以便在必要时可以使用所有政策选项。我们认为，这一强有力的政策立场可能会大大增加3月份欧洲利率会议的宽松程度，超出预期。

日本观点:黑田东彦3月2日表示，负利率限制了银行的风险，日本央行将继续实施宽松政策，直到通胀率稳定在2%。我们认为，为了实现这一目标，非常有必要将目前的资产购买规模从80万亿元提高到90到100万亿元。

中国观点:3月1日，中国央行出人意料地将RRR利率下调了0.5%。鉴于央行今年可能将m2的增长目标上调至13%,我们认为此次下调存款准备金率的目的是进一步支持实体融资，为空扩大财政政策提供支持。后续融资将进一步增持，信贷将在2月份保持高扩张趋势，这将是一个高概率事件。在财政和房地产刺激政策下，经济在2016年每季度趋于平稳甚至稳定的可能性也在增加。

全球流动性风险再次强调:流动性很有可能在3月份重建

从全球流动性的角度来看:如果美国、日本和欧洲3月份的利率会议释放出超出预期的明确而宽松的信号，全球通缩预期有望得到重建

从美国的角度来看，从耶伦在春节期间的温和讲话以及美国10年期国债收益率持续下降的趋势来看，我们反复强调的美元加息的经济基础并不稳定，美元中期登顶的逻辑已逐渐被市场认可。尽管一些新发布的数据，如:1月份核心pce达到1.7，第四季度gdp修正值好于预期，导致市场再次加息，但我们仍然认为，通过观察pmi、oecd和信贷数据等领先指标，美国经济尚未复苏，3月17日不加息的可能性很大。如果美联储明确发布停止流动性收缩的信号，全球信贷收缩趋势将停止甚至逆转，a股有望迎来中期配置时间。

从日本的角度来看，目前0%的CPI与安倍经济学2016年底2%的目标相差甚远，而日本央行前期对库存积压的负利率政策有助于进一步提高qqe的效率，这让我们认为日本央行很有可能在3月14日将资产购买规模从每年80万亿日元提高到90-100万亿日元。

从欧洲的角度来看，与上月相比，2月份德国、法国和西方国家的cpi低于预期。欧洲央行(European Central Bank)行长马里奥德拉吉(Mario Draghi)表示，2016年欧元区经济下行风险加大，前期受到欧洲债务危机的影响，这使得欧洲比其他地区更有可能放松政策。因此，我们认为3月10日的欧洲利率会议将进一步扩大刺激也是一个高概率事件。

如果美国、日本和欧洲的流动性按照上述逻辑发展，全球通缩预期有望重建。与此同时，当中国经济在需求方信贷的刺激下趋于平稳甚至分阶段复苏，而在供应方改革下生产能力下降时，预计商品链将迎来价格上涨。同时，对于a股而言，在3月中旬之前，市场具有很高的波动性和配置灵活的品种的可能性；第二，如果上述逻辑继续下去，价格产业链上升，高概率产品和蓝筹股有望反弹并继续。

上述逻辑的风险是什么？

上述a股波动和阶段性产品价格上涨是基于美日欧超预期宽松+人民币汇率稳定的逻辑演绎。然而，这一逻辑在3月份确实面临某些风险，具体表现在:

(1)如果日本和欧洲的量化宽松政策低于预期，美联储就宣称自己是鹰派；

(2)即使日本和欧洲的成交量达到预期，日元和欧元仍可能在避险情绪和对宽松效果的疑虑下继续走强；

(3)在不可能的三位一体下，中国的货币政策不可持续，人民币兑美元汇率再次松动。

虽然上述情况很小，但如果真的发生，将会使全球套利资金再次回流，并使全球信贷被动萎缩。因此，3月上半月市场仍会有震荡和波折。建议投资者密切关注日元，日元是衡量全球风险偏好的关键指标，谨慎的投资者可以在风险于3月中旬触底后入市。

连接到网络部分的是“循环恢复”:

在烟雾和弹坑的废墟中，周期性的研究人员三三两两地从尸体上爬起来，互相帮助，默默地、有意识地、艰难地排成一排和两排？？在稀疏的队伍中，每个人都默默地擦着他的旧枪，拔出他的剑，环顾四周，敌人不见了，他的战友也跑了？？一个苍凉的老式声音从很远的地方响起，天空像血，壮怀很凶

站在团队最前列的是一名2010年进入该行业的基本助理。他靠拐杖用一条左腿支撑着身体。他威严地扫视着这群残兵，他的眼睛像一支箭:

现在点名！房地产！

太好了。

建筑材料！

“是的！”

钢铁。

太好了。

化学和石化工业！

太好了。

有色人种！

有色人种！

有色人种！看看有色人种去了哪里！

报告首长，今年二月初，有色金属全军以敢死队的身份去了黄锦岭，全团失去了联系，担心已经报效国家了！

基库克沉默了。

良久，一颗豆大的泪珠从他布满血丝的眼睛中流出。

他突然转过身，放弃了拐杖，一条腿独立了。他向用负手静静地站着的将军敬了一个军礼，似乎在大声发泄这种咆哮:

报告的主要内容是，a股周期的研究人员已经集合起来了，军旗还没有落下，盔甲还在。请给出指示！

这位2005年加入该银行的老基金经理的将军默默地从背后伸出了右手。在劈手之战中，他的右手被一个铁钩代替以示回报。

孩子们，

当你年轻的时候，轮回曾经是这片土地上最荣耀的名字，五朵金花的旗帜曾经照耀着整个大陆

没有人回应，整个战场一片死寂。

后来，当世界变了，将军默默地抬起头，也许我们老了。

无数的同志死去，无数的同志离开了我们，我们被忽视，被抛弃，被羞辱

在稀疏的队伍中，没有人流泪，士兵们互相支持，努力站着，尽力去抢浪，他们的眼睛依然清澈。

但是今天，仍然是我们面临生存和拯救这片热土的危险！我们被忽视，被抛弃，被羞辱！

a股虽然大，但没有退路，后面还有2000点！今天，经过一场追逐，十死无生，但为国效力，就有死！

孩子们，去吧，让世界知道老兵是不朽的！五朵金花的旗帜将永远落下！

我命令你，目标2800，所有部队攻击！

向着高地的另一端，队伍无声无息地移动着，从极慢到越来越快，仿佛一台布满灰尘但仍然雪亮的杀人机器发出了巨大的轰鸣声。

将军经过时，每个人都微笑着向他敬礼。

在地平线上，古老的曲调依然壮丽。

天堂循环，循环恢复！